Понимаю, что пока мало кому интересны китайки, но обязан доделать рейтинг качественно и до конца. Мы добрались до популярной темы – конгломераты (Industrial Conglomerates), у которых внутри настоящий инвестиционный винегрет. Рейтинг китайских акций – часть 6: инвестхолдинги. И в качестве бонуса предлагаю начать с самого сокровенного…

Налоги на дивиденды «китайских» акций

Итак, в зависимости от ISIN Вас может ждать следующий геморрой с брокером и российской налоговой.

Напомню, что на HKEX я с опаской советую трогать акции с Каймановых островов, а остальные британские ISIN предлагаю слать лесом.

Сравнение всех

Полным российским аналогом выступает АФК Система. Как обычно, сначала взглянем на недооценёнку и эффективность.

Потенциальные 2-3х есть у каждой конторы, но вот скорость реализации иксов точно будет зависеть от маржинальности и рентабельности, а с этим почти у всех проблемы. Причина: большая диверсификация, разные стадии развития дочек, угасающие и рискованные бизнесы/стартапы, а также явный и негласный надзор госаппарата (нам это прекрасно знакомо). Следствие: почти бессмертие – даже мировые кризисы и  пандемия с чудовищными локдаунами не смогли обанкротить эти холдинги и загнать в стабильные убытки, т.е. менеджмент должен совершить не просто чудовищную ошибку, а череду дичи при одновременной мировой рецессии в два-три года, чтобы реально завалить таких мамонтов.

CK Hutchison (0001) {KYG217651051}

Я узнал про неё семь лет назад, благодаря Владу, но до сих пор мучаюсь сомнениями. И всё же она, действительно, лучше всех по маржинальности и доходности для акционеров, поэтому заслужила от меня покраску зелёным. Очень странно сейчас для нас, но компания целенаправленно перерегистрировалась на Кайманы с Гонконга, потому что 58% прибыли приходится на Европу и только 13% – на Китай, т.е. при любых санкциях на КНР, подобным нынешним антироссийским, им проще продать со скидкой китайские активы и перенести листинг на другую биржу.

Занимательная история. В 2016-м не окончивший школу гонконгский миллиардер Ли Ка-Шин (азиатский Баффетт) решил разделить свой публичный холдинг на два – инвестиционную CK Hutchison и застройщика CK Assets, хотя со временем его специализация всё равно начала возвращаться к материнским истокам: не найдя много вкусных идей в недвижимости, CK Assets полезла инвестировать в авиацию, инфраструктуру/ЖКХ, пабы и т.д. Тогда же, в момент реструктуризации 2016-го, CK Hutchison пообещала значительно нарастить байбэки и дивиденды, но до сих пор не выполнила. В 2018-м мистер Ка-Шин «ушёл на пенсию» и передал трон своему сыну Виктору Ли, который естественно продолжает консультироваться с папой. Однако, выполнить обещанное отцом мешают два семидесятилетних джентльмена – соратники старого Ли, заседающие в совете директоров: Каннинг Фок и Фрэнк Сикст. Многие инициативы они рубят на корню, поэтому все миноритарии молятся на их скорейший уход.

Ошибки нет, все показатели в $ млн./$. По итогам 2022-го падение выручки ожидается не более -10%, а чистая прибыль должна остаться на том же уровне.

Основные бизнес-направления – порты, розничная торговля, телекоммуникации, инфраструктура и энергетика.

Порты: CK Hutchison владеет 80% Hutchison Port Group (20% у Singapore PSA), которая входит в пятерку крупнейших мировых операторов контейнерных портов с годовой пропускной способностью около 63 млн. TEU. Рост выручки стабилен, хотя в 2020-21 локдауны поднагадили. Рентабельность EBITDA ≈30%. Мне очень нравится эта дочка: благодаря окончанию локдаунов в Китае и росту всей Азии, считаю её потенциал лучше НМТП и на уровне нынешней ДВМП.

Розничная торговля: владеет 75% акций глобального оператора магазинов красоты и здоровья AS Watsons (25% – у сингапурского госфонда Temasek). Продают косметику, безрецептурные лекарства, товары для здоровья и предметы первой необходимости. №1 в Китае (доля рынка 30%) и №1-2 в Сингапуре, Малайзии, Филиппинах, Таиланде, на Тайване (доля рынка 15–40%) и в Европе (Германия, Великобритания, Голландия, Бельгия, Польша и Венгрия) с долей рынка 20-60%.

Не разбираюсь в данной области и не смог до конца понять из презентаций и аналитики, как они на такой высококонкурентной поляне обыгрывают противников?! Все втирают про дешёвую рабочую силу и автоматизацию, дешёвое сырьё и контроль себестоимости, более высокое качество производства и т.д.!?

И всё же AS Watsons готовили к IPO до прихода covid-19 и продолжают готовить сейчас – ждут повышенный оптимизм и перехаи на рынках.

Инфраструктура: CK Hutchison принадлежит 76% публичной CK Infrastructure (1038), также торгующейся на HKEX, но зарегистрированной на британских Бермудах. CK Infrastructure инвестирует в электросети, газораспределение, водоснабжение и т.д. в Великобритании, Австралии, Гонконге и Канаде. Честно скажу, мне изначально не нравится ЖКХ-сектор с его тарифами, а также нытьём клиентов о высоких ценах и скидках. Уверен, это балласт.

Телекоммуникации: Под брендом «3» управляет мобильными сетями и лидирует в окучивании клиентов в Италии (где местный антимонопольный орган заставил создать отдельного конкурента – в итоге пришлось подключать в сделку CK Assets) и Ирландии, а в Великобритании (до сих пор расхлёбывают последствия Brexit), Швеции, Дании и Австрии это третий-четвёртый мобильный оператор. Также есть телекоммуникационные активы в Гонконге, Австралии и Индонезии, которые недавно объединили с конкурентом, чтобы создать второго по мощи местного игрока.

Отдельно надо рассказать про продажу по завышенной в четыре раза цене 95% акций её европейской дочки (Cellnex) – оператора телекоммуникационных вышек. Все доходы от сделки направляют на байбэки.

Из-за ситуации на Украине и её последствий в ЕС также отложили выход на IPO этих телекомактивов.

Энергетика: в 2021-м отдали свою проблемную Husky Energy канадской Cenovus в обмен на ≈16% акций канадки.

Прочее: также есть доли в других портовых операторах (например, Westport Holdings), в медицинских Hutchison China MediTech, CK Life Science и т.д.

В отличие от АФК Система, эти свой баланс стараются не перегружать займами, но всё равно эффективность надо поднимать.

Итак, порты и энергетика тянут холдинг вверх, телеком – «ни рыба, ни мясо», а вот розничная торговля, ЖКХ и медицинский шлак загаживают маржинальность и рентабельность. Зато в трудные времена они спасут от резких падений.

Повторюсь, все ждут резкого роста дивидендов.

Как видно, последний раз котировку HK$38,8 видели в октябре 2022-го и в марте 2009-го.

CITIC (0267) {HK0267001375}

Разберём структуру группы.

CITIC Group – одна из крупнейших госинвесткорпораций Китая, основанная Юн Ижэнем в 1979-м с согласия Дэн Сяопина. Юн Ижэнь (прозвище «Красный капиталист») был одним из немногих крупных бизнесменов, которые остались на материке после Китайской революции 1949-го года, хотя до этого он контролировал большую часть текстильной промышленности Шанхая. Именно он заложил фундамент и до 1993-го расширял бизнес.

А все остальные дочки с названием «CITIC» просто входят в структуру CITIC Group.

Рассматриваемая сейчас CITIC Limited (0267) основана в 1990-м, а с 2014-го, когда мама продала ей практически все активы, через неё осуществляется вся деятельность CITIC Group, поэтому невозможно отделить эту дочку от мамы и сестёр.

Например, в 2017-м CITIC Group (через дочерний инвестфонд Citic Capital) и американский фонд Carlyle Group купили 80% сети ресторанов McDonald’s в Китае и Гонконге за $2,08 млрд. В результате 52% сетки ресторанов оказались у CITIC Group, 28% — у Carlyle и 20% остались у McDonald’s. Как вы понимаете, этот актив формально не входит в CITIC Limited, но все его удачи и неудачи также разделят с ней.

China CITIC Bank (0998). Мы уже видели его на фоне прямых конкурентов и впечатления на меня он не произвёл, хотя входит в 50 крупнейших банков мира по размеру активов, основан в 1987-м, 95% активов приходится на КНР и есть гонконгская дочка CITIC Bank International, ориентированная на международные финоперации.

CITIC Securities (6030) – крупнейший инвестбанк КНР. CITIC принадлежит 15% акций, остальные обращаются на Шанхайской и Гонконгской биржах.

Dah Chong Hong (DCH Holdings) — занимается розничной торговлей (продуктовые магазины DCH Food Mart в Гонконге и Макао), дистрибуцией автомобилей, авиационного оборудования, косметики и пищевых продуктов, а также обслуживанием наземных авиатехнических систем и логистикой.

CITIC Pacific Special Steel — сталелитейная компания, владеющая четырьмя металлургическими комбинатами.

CITIC Dicastal — крупнейший в мире производитель алюминиевых дисков и других комплектующих для автомобилей. 25 заводов в КНР, Северной Америке и Европе.

CITIC Telecom International (1883) — публичный телекоммуникационный актив CITIC Limited! Основана в 1999-м году и котируется на HKEX с 2007-го. Придётся сравнить с остальными китайскими мобильными госоператорами, но уже понятно, что China Telecom, China Unicom, China Mobile и другие делиться рынками не собираются.

CITIC Resources — основана в Гонконге в 1997-м, занимается поставками нефти, угля и металлов, а также контролирует нефтяные месторождения в Казахстане и северо-восточном Китае (фактически является четвёртой по величине нефтяной компанией Китая после PetroChina, Sinopec и CNOOC).

CITIC Construction — застройщик, строивший главный стадион Олимпиады-2008 в Пекине «Птичье гнездо», социальное жильё в Анголе на $10 млрд., а также скоростную автостраду в Алжире на $6,3 млрд. Есть филиалы в Бразилии, Венесуэле, Иране, РФ, Узбекистане, Казахстане, Анголе и ЮАР.

CITIC Real Estate — ещё один застройщик, развивающий проекты группы в сфере недвижимости. Среди крупнейших – небоскрёбы CITIC Tower в Пекине и CITIC Plaza в Гуанчжоу.

CITIC Press Group — издательская дочка, владеет большой сетью книжных магазинов в КНР.

CITIC 21CN — занимается IT-технологиями и ПО.

CITIC Offshore Helicopter – грузовые и пассажирские перевозки вертолётами, в основном обслуживает нефтедобывающие платформы.

CITIC Heavy Industries — производит тяжелую технику и оборудование для горнодобывающей, строительной, металлургической, энергетической и химической промышленностей.

В общем, от этого зоопарка попахивает ВТБ: да, в крайнем случае государство всегда поможет, но также постоянно придётся следить, а не начала ли тонуть какая-нибудь сестра, которую придётся срочно спасать капиталом CITIC Limited (0267)? Например, застройщики, банки или розничные сетки?! Лично я пас, очень сложная для анализа схема.

Shanghai Industrial (0363) {HK0363006039}

Shanghai Industrial Holdings Limited или SIHL состоит из дочек, занимающихся:

1. недвижимостью (владеет публичными Shanghai Industrial Urban Development Group (0563) – торгуется на HKEX, но зарегистрирована на британских Бермудах, и SI Development (600748) – торгуется на Шанхайской бирже [SSE]);

2. инфраструктурой+ЖКХ (платные дороги/мосты, предприятия по очистке сточных вод и переработке мусора);

3. медициной

4. потребительскими товарами (Nanyang Tobacco – крупнейший производитель и поставщик табачных изделий в Гонконге, а также Wing Fat Printing – печать и упаковка на бумажной основе) в Китае.

Мажоритар – Shanghai Industrial Investment (Holdings), принадлежащий правительству Шанхая.

Этот холдинг платит хорошие дивиденды, но у него отрицательная общая доходность для акционеров (Shareholder Yld). Опять же вижу балласт на фоне прекрасных бизнесов и лезть сюда не хочу.

Fosun International (0656) {HK0656038673}

Основана в 1992-м Го Гуанчаном (новым «китайским Баффеттом») – контрольная доля 70,8% – и тремя другими сотрудниками Фуданьского университета, в том числе Ваном Цюньбинем – главным исполнительным директором. Изначально просто консультировала иностранцев, которые хотели вести бизнес в Китае, но из-за ограниченности вскоре занялась торговлей недвижимостью. В 1994-м основана фармацевтическая дочка Fosun Pharmacy, в первый же год разработавшая реагент для выявления вируса гепатита B, а в следующие 10 лет инвестировавшая в 30 китайских медкомпаний, включая сети аптек, производителей медоборудования и биотехи.

Затем группа купила 20% Yuyuan Tourism Mart, владевшей сетками универмагов и ювелирных магазинов, турбюро в Шанхае и долей золотодобытчика Zhaojin Mining. Потом пошли скальпы сталеваров Nanjing Iron & Steel Group (60%) и Tianjin Dragon Steel Industrial Company (25%), а также горнодобывающей Hainan Mining (54%). К 2007-му металлурги и горнячка приносили 70% выручки (30% – недвижимость и фармацевтика), но с началом мирового финансового кризиса 2008 они стали убыточными и, подражая Berkshire Hathaway, Го Гуанчан полез в страхование, купив за несколько лет акции шести компаний в Европе, Карибском бассейне, Гонконге и материковом Китая. Самым крупной покупкой стала крупнейшая страховая контора Португалии Caixa Seguros. Также прикупили греческую ювелирную Folli Follie, тот самый Cirque du Soleil, французскую турфирму Club Med, американскую киностудию Studio 8, французскую текстильную (пошив одежды) IRO и даже зачем-то английский футбольный клуб Вулверхэмптон.

А к 2019-му Fosun стала крупнейшим акционером и британской Thomas Cook Group: после банкротства этого старейшего в мире туроператора его турбизнес был влит в подразделение Fosun Tourism, а авиакомпанию выпотрошили кредиторы.

Знаю, что вы захотите меня убить, но я обязан перечислить весь состав группы, а вы сами решайте, кто слабое звено?!

Структура активов группы (включая доли владения менее 50%):

Fosun Pharmaceutical — фармацевтика.

Gland Pharma Limited — индийская фарма.

Fosun United Health Insurance — медстрахование.

Shanghai Star Healthcare — медстрахование и обслуживание.

Starcastle Senior Living — дома престарелых с медобслуживанием.

Luz Saúde — португальская сеть частных клиник.

Silver Cross — британский производитель детских колясок и товаров для новорожденных.

Sanyuan Foods — китайский производитель молочки.

Juewei Food — китайский производитель маринованных закусок, включающий сеть закусочных в КНР и Азии.

St Hubert — французский производитель маргарина и других заменителей молочных продуктов на растительной основе.

Babytree — родовспоможение и уход за новорожденными в Китае.

Alma Lasers — израильский производитель медоборудования.

Fosun Tourism Group [FTG] (1992) — один из крупнейших в мире туроператоров, включающий курортные комплексы в КНР и активы Thomas Cook Group. С 2018-го акции FTG размещены на HKEX.

Club Med SAS – оператор сети отелей.

Fosun Fashion Group — группа компаний в сфере высокой моды, включающая Lanvin (LANV) (французский дом моды) – после слияния со SPAC провела IPO на NYSE 15.12.22, Wolford (австрийский…), Tom Tailor (немецкий…) и St. John (американский) производители одежды, а также Caruso (итальянский производитель мужского шмотья).

Shanghai Yuyuan Tourist Mart — торговля и развлечения, включая сетки ювелирных магазинов Laomiao и Yayi, а также бельгийский International Gemological Institute (сертификация драгкамней – вот куда сейчас разгружается Алроса), который готовят к продаже.

Cirque du Soleil — канадская компания по организации представлений, включающая американского производителя видеопродукции VStar Entertainment Group.

Fosun Pictures — китайская кинокомпания.

studio 8 — американская кинокомпания.

Tsingtao Brewery — старейшая пивоварня Китая (тут партнёрство с ведущей японской пивоварной Asahi Group).

Ahava — израильский производитель косметики.

Baihe Jiayuan — китайский сайт знакомств, чьи руководители были арестованы в прошлом году за растрату.

Folli Follie — греческая ювелирка.

Fosun Insurance Portugal — португальская страховая группа, представленная в семи странах Европы, Африки и Азии, плюс контрольный пакет крупнейшей страховой Перу La Positiva Seguros y Reaseguros S.A.

AmeriTrust Group — американская страховая.

Peak Reinsurance — перестраховочная.

Pramerica Fosun Life Insurance — китайская страховая (СП с Prudential Financial).

Yong’an P&C Insurance — небольшая китайская страховая.

Fosun Hani Securities — гонконгская инвестконтора.

Hauck & Aufhäuser Privatbankiers AG — германский частный банк, к которому присоединена люксембургская Oppenheim, управляющая активами.

Banco Comercial Português — крупнейший португальский банк, также работающий в Польше, Швейцарии, Мозамбике, Анголе и Макао.

Mybank — китайский банк, ориентированный на малый бизнес.

Guide Investimentos S.A. Corretora de Valores — бразильская компания по управлению активами и брокерским услугам.

Cainiao — логистика и официальный партнёр Alibaba. Планируют вскоре продать свою долю в ней.

Fosun Capital — инвесткомпания.

IDERA — японская инвесткомпания.

Paris Realty Fund SA — французская инвесткомпания.

Resolution Property Investment Management — европейская инвесткомпания.

Fosun Eurasia Capital Limited Liability Company — российская инвесткомпания.

Rio Bravo — бразильская компания по управлению активами.

Шанхайский комплекс The Bund Finance Center.

ROC — австралийский нефтегазовик с активами в КНР, Австралии и странах Юго-Восточной Азии.

Hainan Mining — добыча железной руды в провинции Хайнань.

Nanjing Nangang — основным активом является интегрированная сталелитейная Nanjing Iron and Steel Company (добыча железной руды и выплавка стали), плюс доли в китайских компаниях Besino Environment и Jiangsu Tiangong Technology, а также немецкой Koller.

Hangzhou-Taizhou Highspeed Railway — высокоскоростная железная дорога.

Shanghai Forte Land — инвестиции в недвижимость.

28 Liberty (бывший One Chase Manhattan Plaza) — 60-этажный небоскрёб в Нью-Йорке.

The Bund Finance Center — офисный комплекс в Шанхае.

Shanghai Cloudjet Information Technology — IT-компания.

Sinopharm Industrial Investment — китайская сеть аптек.

Конечно же выручка и активы растут с бешеной скоростью, но такой зоопарк явно напугает даже самого искушённого эстета, потому что маржинальность и рентабельность недостаточны, а финансовая ситуёвина очень похожа на АФК Систему: корпоративный центр перегружен долгами и задачами, в результате все аналитики постоянно пророчат слив части активов, но к группе явно неровно дышит и всегда готов помочь госгигантский Промышленный и коммерческий банк Китая (ICBC).

Если бы не CK Hutchison, я бы с большим натягом, но покрасил-таки зелёным Fosun International.

Chongqing Machinery & Electric [CME] (2722) {CNE1000009W5}

Основана в 2007-м и контролируется мэрией Чунцина вместо трёх прежних госбюро (управления механической, электронной и металлургической промышленностями). По сути это скрещенный аналог наших Фонда развития промышленности и Российского фонда прямых инвестиций, только без ограничений по срокам возврат. Является дочкой Chongqing Machinery and Electronics Holding.

Управляет 31 предприятием и 131 дочкой, а также владеет двумя национальными и 24 городскими технологическими центрами. Из названия понятен бизнес-уклон в машиностроение и производство электрооборудования: высококачественные агрегаты, ж/д транспорт, работа с материалами и выплавка цветных металлов, мощные двигатели, большие высоковольтные трансформаторы, холодильники, гидроэнергетическое оборудование, оборудование для АЭС, станки с ЧПУ, инструменты, грузовики, автотрансмиссии, высокоточная электронка для оборонки, связь, комплексы для газовых станций и очистки сточных вод, провода/кабели и т.д. Для большего понимания бизнеса просто взглянем на тех, с кем она запартнёрилась.

Наверняка кому-то такой зоопарк понравится, но я точно пас: не хочу копаться в китайском машиностроении (даже когда его признают соответствующим лучшим мировым стандартам) с низкой маржинальностью и госконтролем.

Машиностроение

В качестве дополнительного аргумента не лезть в Chongqing Machinery & Electric привожу сектор, с которым она частично конкурирует и в котором не буду копаться, даже наблюдая у некоторых представительниц интересные финпоказатели. Здесь безумное количество подвидов бизнеса и неизвестных переменных для анализа.

First Tractor (0038) {CNE100000320}

Cosmos Machinery Enterprises (0118) {HK0118000667}

Beijing Jingcheng Machinery Electric (0187) {CNE100000270}

CSSC Offshore & Marine Engineering (0317) {CNE100000395}

Zhengzhou Coal Mining Machinery (0564) {CNE100001LY0}

Techtronic Industries (0669) {HK0669013440}

Singamas Container (0716) {HK0716002271}

Xinjiang Tianye Water Saving Irrigation System (0840) {CNE1000004P0}

Zoomlion Heavy Industry Science and Technology (1157) {CNE100000X85}

Wuxi Sunlit Science and Technology (1289) {CNE100001SD9}

Zhejiang Tengy Environmental Technology (1527) {CNE1000021Y6}

Hebei Yichen Industrial (1596) {CNE100002B30}

CRRC (1766) {CNE100000BG0}

CRCC High-Tech Equipment (1786) {CNE1000023F1}

CIMC Vehicles (1839) {CNE100003K46}

China International Marine Containers [CIMC] (2039) {CNE100001NN9}

Morimatsu International (2155) {HK0000709128}

Weichai Power (2338) {CNE1000004L9}

Lonking (3339) {KYG5636C1078}

Sinotruk (Hong Kong) (3808) {HK3808041546}

Лучше дождаться начала торгов на СПБ Бирже и хоть какой-то нормальной аналитики.

Итоги

Если покупаете через зарубежного брокера и не боитесь юридических рисков, то лучше CK Hutchison, а на втором месте моего негласного рейтинга инвестхолдингов с натягом стоит Fosun International, но при текущей мировой рецессии есть риск увидеть потерю части активов. Ну а китайское машиностроение может реально проанализировать только очень-очень продвинутый пользователь, способный сравнить его с мировыми аналогами.

Продолжение следует…  

Искренне Ваш, Алексей Смирнов