Куда инвестировать в 2023 году и после?

Для большинства инвесторов 2022-й год стал убыточным, причём, как на западных рынках, так и у нас. Для тех же, кому удалось заработать, включая автора, год всё равно был нервным и сложным. Прямо сейчас все крайне встревожены, хотят сжаться в комок и уйти в самые защитные активы. В прошлом такие настроения гарантированно означали, что надо закупаться по полной, даже на заёмные, но сейчас разумнее выглядит более сбалансированный подход. Вот о нём мы и поговорим в данной статье в контексте вопроса «куда инвестировать в 2023-м и после?». Унывать нельзя, т.к. возможности по-прежнему есть и, хотя «хорошо уже было», никому не запрещено изменить всё так, чтобы хорошее вернулось лично для него.

В отличие от прошлых заметок такого рода на этом сайте, сегодня я не буду приводить множество графиков и писать длинную статью. Вместо них будет только текст, где сосредоточусь на нескольких интересных и важных лично мне темах. 

Пару важных слов перед началом чтения:

1. Для всех читателей, как новых, так и старых, которые не пользовались этой возможностью, сообщаю и напоминаю, что есть опция за 1 рубль на 30 дней присоединиться к премиальной части проекта и нашему Telegram чату, чтобы ознакомиться там со всеми материалами – благо новогодние праздники на носу и свободное время есть.
2. Всё написанное на наших сайтах является мнениями авторов, а не рекомендациями! Читайте дисклеймер.

Результаты 2022

Для обычных россиян год оказался особенно убыточным – заработать смогли лишь самые умные и ушлые спекулянты/трейдеры или провайдеры ликвидности на выход для держателей российских бумаг за рубежом, которые смогли их скупить с огромными дисконтами к биржевым ценам, а потом завести и разгрузить в российский периметр. Увы, обычный инвестор в условиях отвесного падения практически всех бумаг заработать не мог. Сбербанк, Газпром, Роснефть, Лукойл и другие российские голубые фишки с начала года опали на 40-50% (без учёта дивидендов, которые в отдельных случаях немного скомпенсировали падение), и это уже с пониженных предпанических уровней января. Разве что для держателей Акрона и Фосагро картина выглядит более-менее нормально.

Но и на зарубежных рынках год был очень унылым:

• Основные европейские индексы упали на 15-25%.
• В Азии ситуация аналогична – в Японии падение под 20%, в Китае тоже снижение.
• На Ближнем Востоке есть единственное светлое пятно – Турция, рынок которой удвоился не просто в лирах, а в $, ну а все остальные в минусах.
• В США СП500 упал на 20%, а секторы-локомотивы прошлых лет – ИТ, ширпотреб длительного пользования, недвижимость и телеком – завалились сильнее всего, на 30% и более. Единственное место, где был рост – нефтегазовый сектор, который вырос в полтора раза.

Кроме того, 2022-й стал худшим или вторым худшим для облигаций за всю историю измерений. Про причины этого – инфляцию и рост ставок – поговорим позже. Рынок облигаций в несколько раз крупнее рынка акций и в целом гораздо важнее, как для экономики, так и её финансовой части (пенсионные фонды, страховые и т.д.). В итоге совокупный результат классического портфеля 60/40 (60% акций, 40% облигаций) за прошедший год оказался таким же плохим, как 2008-й!

По тем же причинам снижаются и цены на недвижимость, за исключением нескольких стран, где её панически скупают россияне. Именно недвижимость, а не акции или облигации, составляет основной капитал большинства домохозяйств, так что беднеют все. Плюс пресловутый wealth effect, который отражается в расходах на потреблении.

В общем, это был очень плохой год для всех. На таком фоне положительные результаты моего портфеля меня же в некоторой степени смущают и заставляют опасаться возмездия рыночных богов.

СВО

Самое неожиданным и важным событием года для меня стала СВО. Вопреки происходившему в конце прошлого года, оценивал вероятность конфликта в быстро растущие 20%, но 24.02 я всё равно был поражен масштабом случившегося и не был готов к тому, что будет дальше. Сейчас я постоянно проигрываю в голове массу сценариев, стараясь максимально застраховаться.

К сожалению, непонятно, как публично обсуждать эти сценарии с учётом постоянно меняющегося законодательства, но для себя сделал несколько важных выводов, которые теперь обязательно учитываю при инвестициях:

1. Доля «невидимого акционера» – государства – в компаниях стала гораздо больше. Так происходило всегда в моменты напряжения и страха – выше налоги, выше ожидания в отношении поведения бизнесов, больше ограничений и т.д. Соответственно, доли других акционеров пропорционально снизились. Текущие оценки на основе прошлого не релевантны.
2. Ограничения коснулись и физических лиц – проблемы с переводами средств, непонятные и меняющиеся формулировки законодательства, что можно и чего нельзя делать, мобилизация – приходится постоянно за всем следить и учитывать.
3. Западные страны (особенно отличился ЕС) иррационально ввели множество ограничений для простых россиян, а «дружественные» соседи де-факто не могут предоставить сопоставимой инфраструктуры и стоимости обслуживания. Говоря проще – обдирают, как липку, за услуги худшего качества.
4. Любые планы лучше строить, предполагая, что острая фаза конфликта будет продолжаться долго (основной сценарий) и становиться хуже (не основной сценарий, но лучше готовиться и к нему). Ну а после острой фазы наиболее вероятен переход к долгой и холодной.

И всё же не стоит преувеличивать значимость данного конфликта для мира, кроме России, Украины и в меньшей степени СНГ, а также ЕС. Нам сложно в это поверить, но из глобальной инвестиционной повестки СВО ушла очень быстро и на первые места вернулись инфляция, ставки и Китай.

Инфляция и монетарный ответ в развитых странах

Теперь к более важным событиям для международных инвесторов: об инфляции и борьбе с нею. Хоть политики и пытаются свалить причины инфляции на СВО, но это всего лишь маржинальный фактор – что очевидно, если посмотреть на её же динамику до СВО. При этом рынок не ожидал, что ФРС будет настолько агрессивна и что другим ЦБ тоже придётся последовать за нею.

Локально у ФРС получилось сломить инфляцию, которая ожидается ниже в следующем году, плюс рынок труда остаётся относительно сильным. Пауэлл сигнализирует, что ставка будет ещё выше (до 5.5-6.0%), хотя многие инвесторы в это не верят – в результате текущая кривая доходностей колеблется от 4.0% до 4.5%.

Ставка зависит от инфляции и среди самых умных участников рынка есть три мнения, как она будет вести себя в ближайшие лет 10:

• Повторение 2010-х или возврат инфляции к уровню 0-2%. Основные дефляционные факторы никуда не исчезли – плохая демография, высокий уровень долга, развитие технологий, которые помогут снизить долю труда в себестоимости, продолжение глобализации и другие. И рецессии, которые будут подавлять её всплески.
• Инфляция от государства. Повторение сценария после второй мировой войны, когда рост фискальных госрасходов приводил к всплескам инфляции, а сокращение дефицита – к её падению. При таком режиме инфляция будет в среднем высокой, в какие-то годы очень высокой, ну а в какие-то – низкой. По результатам десятилетия долги частично обесценятся, а госденьги создадут новую инфраструктуру, которая позволит вернуться к более здоровому рыночному росту.
• Секулярная инфляция. Это сценарий 70-х, когда ростом ставок пытались сдержать инфляцию, загоняли экономику в рецессию, снижали ставки, получали новый более мощный виток инфляции и опять по новой. Как итог, потерянное для инвесторов десятилетие, но более здоровый рынок и низкий реальный долг.

Лично я считаю наиболее вероятным некий микс второго и третьего сценариев с попытками вернуться к первому, которые закончатся неудачей. Долг необходимо убирать, а инфляцию снижать, что делать через рецессии очень сложно:

• Доля развивающего мира сейчас значительно выше чем в 40-х и 70-х, как демографически, так и экономически. Множество развивающихся стран хотят жить лучше и потребление с их стороны будет расти, невзирая на рецессии в развитых странах. То есть, если развитые страны захотят остановиться на текущем уровне потребления и даже снизить его, глобально это сделать не получится.
• В бюджетах современных стран доля регулярных расходов на порядки выше, чем 50 лет назад. Без риска полной потери поддержки электората снизить расходы на здравоохранение, образование и пенсионные выплаты не сможет ни одно правительство.
• Есть что перераспределять – в тех же США доля прибылей корпораций в ВВП сейчас на рекордных уровнях, т.е. государству проще забирать себе бо́льшую часть, перераспределяя в пользу инфраструктуры и менее обеспеченных слоёв. А, чем выше доля государства в экономических процессах, тем обычно выше инфляция.
• Рост ставок не может привести к падению инфляции, если при этом остаются или создаются проблемы для роста производительности труда. В развитых странах идёт ESG-война с производителями нефти, газа и прочего сырья.

Так что всем рекомендую изучать, что работало и не работало в 40-х, начале 50-х и 70-х.

Китай

В КНР в этом году произошло множество значимых событий, но я бы выделил два:

• Все гадали, каким реформатором окажется Си – экономическим, политическим, технологическим? А оказался он военным! С его подачи прошли изменения в верхушке КПК, из которой убрали все прозападные фигуры, и началось массивное перевооружение НОАК с формально обозначенной целью иметь возможность присоединить Тайвань военным путём к 2027-му году, если потребуется.
• В конце же года Китай решился нырнуть в КОВИД. Краткосрочно это приведёт к снижению экономической активности и сбоям в цепочках поставок, но через пару-тройку месяцев всё вернётся к доКОВИДному уровню потребления. Это хорошо и для Пекина, и для развивающихся стран, и для сырья.

Также отмечу, что из информационного поля почти полностью ушла оценка КНР, как возможного равного соперника США. Все пишут про множество проблем этой страны и настроены крайне скептично к её будущему. Как я отмечал в платной части проекта – мультипликаторы китайских компаний зачастую ниже российских, несмотря на то, что в Китае пока не произошла своя СВО и в целом страна продолжает развиваться, пусть и медленнее.

Доллар США и другие валюты плюс рубль

Логичным результатом политики ФРС и роста напряжённости в мире была сила доллара США. Только несколько валют были крепче, включая российский рубль, но в последние недели отмечается его ослабление. Более слабый доллар – позитив для развивающихся рынков и сырья. Посмотрим, продолжится ли этот процесс.

Отдельно стоит сказать несколько слов о рубле. Аналитики строят детальные модели, но я сосредоточусь на сути происходящих процессов. Рубль – производная от экспорта, импорта и вывода капитала:

• Экспорт, зависящий от цен на сырьё и санкций, на данный момент сокращается. При этом я далёк от алармистских настроений, что он резко обвалится. Может быть, даже вырастет в денежном выражении, если цены на сырьё снова подрастут.
• Импорт практически восстановился в денежном выражении (правда, с учётом логистики товары дороже, поэтому их меньше). Проблема в том, что, помимо потребительских товаров, появилась большая потребность в товарах инвестиционных – более дорогих и менее эффективных, чем раньше (станки, оборудование и т.д.).
• Всё это будет регулироваться статьёй «вывод капитала». Благо нашему правительству западные страны предельно облегчили жизнь, поставив множество препятствий для россиян по владению активами на западе или выводу туда средств, а также в туризме. Это позволило значительно снизить барьеры на вывод средств для обычных россиян. Но, если рубль внезапно начнёт падать слишком сильно (скажем до 90-100₽), уверен, меры контроля капитала снова ужесточат. Деньги, по мнению государства, должны большей частью оставаться в стране в виде импорта, а не утекать из неё. Но и пережимать нельзя, т.к. слишком крепкий рубль вредит и бюджету, и бизнесу.

Сырьё

Для энергетического сырья год был удачным, а вот для промышленного – нет, но не критично. И это, несмотря на фактическую рецессию в ЕС, выкидывание в рынок стратегических резервов нефти США и КОВИДного закрытия Китая.

В следующем году экономики развитых стран будут слабее, но открывается Китай и прекращаются продажи стратегических резервов. Споры, какой фактор важнее, не очень важны для акционеров производителей сырья: в условиях такой неопределённости сырьевикам очень проблемно инвестировать, наращивая CapEx. И, даже если в 2023-м перевесит фактор рецессий, это приведёт лишь к более значительному росту цен в дальнейшем.

Спрос – фактор, в прогнозах которого почти всегда и все ошибаются, а вот, что происходит с предложением, гораздо понятнее.

Государственное «грабилирование»

Государства продолжают увеличивать свои доли в экономиках – «помогают» в этом и КОВИД, и рост расходов на социалку, оборону, и климат. Объективно в мире сейчас не просматриваются лидеры, которые были бы нацелены на сокращение госрасходов, а споры ведутся лишь о том, на сколько их увеличить и куда направить.

Это касается не только российских инвесторов, но и западных. Налоги (и личные, и корпоративные) растут везде, обязательно это учитывайте. Как я писал в прошлом году, в странах, которые сильно зависят от какого-то одного или нескольких ресурсов (будь то нефть или кобальт), велик риск повышения налогов на кормящие отрасли. От этого пострадали не только Газпром и Алроса, но и сырьевые компании Латинской Америки. Жизнь доказала, что такое же несчастье может случиться в ЕС, где решили ввести налог на «сверхприбыли» газовиков, плюс установили предельные цены. С одной стороны это неприятно инвесторам, у которых в портфеле было много представителей нефтегаза, с другой – просто глупо. Рекордные цены? Да, давайте лишим стимулов производителей производить.

Этот фактор с нами надолго и нужно обязательно учитывать в прогнозах.

Моральное выгорание и растрата ценного времени

Ещё хочу отдельно выделить очень важное событие, о котором практически не говорят. Не знаю, как у остальных, но у меня в этом году очень сильно изменился режим работы – вместо анализа компаний, поиска идей и интеллектуального развития, приходится заниматься административными вопросами и всё время меняющейся повесткой. На себе ощущаю моральное и физическое выгорание.

В следующем году хочу вернуться к привычному стилю работы и жизни, иначе через пару-тройку лет это скажется на результативности инвестирования. Искренне желаю вам того же.

Разбор прошлого прогноза

Давайте пройдёмся по интересным темам прошлого года и оценим, сработали ли они:

• Газовики в США – тема сработала отлично и основные компании (AR, EQT, RRC, SWN) выросли от +30% до +90%.
• Нефтянники и смежники – аналогично газовикам.
• Развитые страны, но не США – тема не сработала, индексы стран ЕС, Великобритании и Японии в минусах на ~20%.
• Латинская Америка – разные страны по-разному (Чили +, Колумбия -, Бразилия =), но в целом здесь хотя бы без потерь.
• Восточная Европа – одна из главных жертв СВО. Польша -30%, Украина – даже не смотрел.
• Китай через Гонконг – на текущий момент -7%, но, если набирали позиции осенью, то вы в плюсе.
• Шипперы – один из лучших секторов года, круче нефтяников и газовиков.
• Золото – околонулевой результат.
• ПостКОВИДные истории (OTA, отели, авиализинг и пр.) – имена, за которыми я слежу, в неплохом плюсе.
• Каннабисные истории в США – здесь -75% и полное разочарование.
• Металлургический и энергетический уголь – ещё один победитель года, в котором можно было заработать 2-3 икса.
• Бонды России и Китая – отлично себя показали, в отличие от бондов развитых стран.
• Сырьё – в целом плюс, хотя отдельные индустриальные металлы дешевле, чем год назад, зато энергия и агропродукция дороже.
• Добытчики сырья в развитых странах – неплохие +15-20% для корзины BHP, GLEN и RIO.
• Уран – почти +10% по результатам года.
• Турция – здесь почти удвоение и личная печаль, т.к. из-за морального выгорания ничего не купил, хотя открыл турецкий банковский/брокерский счёт и физически мог это сделать. Надеюсь, скоро найду там несколько интересных идей.
• Россия с оговоркой про Украину – здесь всё известно, тема не сработала.
• Мексика – результат чуть выше 0%.

Подытоживая, можно сказать, что бо́льшая часть идей сработала хорошо. Надеюсь, и в дальнейшем будет также.

Что интересно и не интересно в 2023-м

2023-й год выглядит гораздо сложнее 2022-го, да и личные ожидания у меня от него ниже. Перечислю по категориям, что мне нравится, не нравится и что под вопросом.

• Нравятся:
  • Нефть, газ, их производители и смежные отрасли;
  • Отдельные рынки – Южная Америка с Мексикой;
  • Китай;
  • Бумаги сектора потребительского финансирования в США;
  • Отдельные истории;
  • Уран.
• Под вопросом:
  • Турция;
  • Сельхозпроизводители;
  • ГЛАМТЕХ в США. Некоторые бумаги, вроде META, уже выглядят достаточно дёшево и интересно, но есть ощущение, что из этого сектора деньги будут вытекать несколько лет, как до этого из нефтегазовиков и угольщиков, пока они не стали стоить совсем неприлично дёшево (с ЧДП под 50% и выше);
  • Отдельные российские бумаги – держим нос поветру;
  • Европейские бумаги – их выбор теперь крайне ограничен, т.к. россиянам без ПМЖ/ВНЖ ЕС нельзя покупать то, что торгуется на биржах ЕС!
• Не нравятся:
  • Бонды с большой дюрацией;
  • Российские металлурги и нефтяники;
  • Компании без реального денежного потока, если его правильно считать (их много, и даже Тесла в этой категории);
  • Дорогие дивидендные аристократы – всякие Coca-Cola и Pepsi;
  • Зелёные ESG-акции;
  • Офисные REIT.

Заключительные слова

В заключении хотел бы сказать пару пожеланий и поделиться парой интересных сервисов, которые открыл для в 2022 году. Начну с сервисов:

• Если вы собираетесь инвестировать в российские акции, советую купить подписку Мозговика от Смартлаба – для меня она уже окупилась многократно. Там интересные темы и, например, их анализ по распискам подтолкнул меня к их продаже.
• Для анализа зарубежных бумаг мне очень нравится Koyfin (увы, данные по российским бумагам там не обновляются с лета). Это такой аналог Блумберга для бедных, который хорошо подходит для первичного анализа акций.

Теперь к пожеланиям:

• Не используйте маржу и не бойтесь богатеть медленно. С одной стороны, этот год наглядно показал, почему это очень важно, но с другой – у многих есть мотив отыграться. Не поддавайтесь!
• Желаю всем в следующем году здоровья, мира и спокойствия для будущих свершений! Каждый из нас может творить и создавать вокруг что-то хорошее и доброе в меру своих сил – сейчас лучшее для этого время.