Интервью: Мохниш Пабрай — об орлах и решках

Преамбула: Продолжаю переводы интервью из информационных писем Graham and Doddsville. В этот раз Мохниш Пабрай. Ссылки на предыдущие интервью можно найти на Карте Инвестора.

Интервью из второго номера Graham and Doddsville вышедшего летом/осенью 2008 г.

Мохниш Пабрай
Мохниш Пабрай

Как Мохниш Пабрай попал в инвестиционную индустрию

Мохниш Пабрай основал Pabrai Funds в 1999 году. Не прошло и десяти лет, а имя г-на Пабрая зачастую упоминается в одном ряду с легендарными стоимостными инвесторами, которые были в бизнесе в течение многих десятилетий. Ежегодное собрание акционеров Pabrai Funds стало частью обязательного тура стоимостного инвестора наряду с ежегодными встречами акционеров Berkshire Hathaway, Wesco и Sequoia Fund. Также Мохниш Пабрай является частым гостем Bloomberg, CNBC и Value Investing Congress (Конгресс Стоимостного Инвестирования).

В 2007 году г-н Мохниш Пабрай опубликовал свою вторую книгу — Dhandho Investor, и она быстро становиться обязательной к прочтению для стоимостных инвесторов (прим – и которую я также настоятельно рекомендую к прочтению). В прошлом году вместе с Гаем Спиром, руководителем Aquamarine Fund, г-н Мохниш Пабрай выиграл на eBay аукцион на обед с Уорреном Баффетом. 25 июля г-н Пабрай и г-н Спир со своими семьями пообедали со своим наставником (а дочери Пабрая сидели прямо рядом с Баффетом).

В апреле Мохниш впервые посетил Columbia Business School в качестве приглашенного лектора на семинаре по стоимостному инвестированию профессора Брюса Гринвальда. Инвестиционный стиль Пабрая сформировался не только под влиянием Бенджамина Грэхема, Уоррена Баффета и других стоимостных инвесторов, но и индийского подхода под названием Dhandho. Когда его спрашивают о его инвестиционной философии, он часто повторяет мантру «орел я выиграю по-крупному, решка я потеряю совсем немного.» Graham & Doddsville повезло — у нас появилась возможность погрузиться в инвестиционную философию Мохниша Пабрая вместе с ним.

Вопрос: Как вы начали заниматься стоимостным инвестированием?

До 30 лет я никогда не слышал о г-не Баффете. Я никогда не слышал о стоимостных инвестициях. В 1994 я отдыхал в Лондоне с женой. Я искал чтобы почитать во время рейса обратно в Чикаго и взял одну из книг Питера Линча. По образованию я инженер, поэтому мне было незнакомо поле деятельности о котором была эта книга. За время перелета я ее прочитал и она мне крайне понравилась. Все в ней имело смысл, с точки зрения того, как инвестировать, а как нет. Я подумал, что это интересная область и я хочу больше об этом узнать, так что я выяснил, что Питер Линч написал еще одну книгу и прочитал и ее. Я хотел узнать еще больше, но книги Питера Линча закончились. Я вспомнил, что в одной из книг, Питер Линч упоминал Уоррена Баффета в истории о том, как ему звонил Баффет, чтобы попросить разрешение на использование цитаты. Тогда в первый раз я услышал о Уоррен Баффете. Я подумал, что раз Линч говорил с Баффетом, то и я должен узнать больше о том, кто такой Баффет. Я нашел первые две биографии о нем, которые как раз были только опубликованы: «Становление американского капиталиста» Левенштейна (прим — The Making of an American Capitalist by Lowenstein, по-моему мнению, лучшая биография Баффета) и «Путь Уоррена Баффета» Хэгстрома. Я прочитал эти книги и прямо-таки прозрел. Они нашли сильный отклик в моем сердце.

Если есть такая вещь, как законы инвестирования, то Уоррен Баффет в значительной степени их разложил. Меня поразило, что когда я взглянул на индустрию ПИФов и в том числе на профессиональных менеджеров у которых я имел вложения, я увидел, что эти ребята не только не следуют фундаментальным законам инвестирования, но большинство из них даже не знает, что такие есть. В то же время, их результаты отражали слабую эффективность. Я посчитал, что должна быть корреляция между низкой эффективностью и тем, что эти ребята не следовали законам инвестирования.

Второе, что я нашел очень странным было то, что может существовать целая отрасль, которая не работает на прочной фундаменте. Это показалось похожим на ситуацию, когда делают операцию на головном мозге просто «импровизируя». Вот как я видел работу ПИФов — они просто импровизировали или гнались за любой идеей, которая им показалась сегодня сексуальной. Я подумал, что, если новичок вроде меня просто примет подход Баффета и составит концентрированный портфель акций, то, вероятно, у него получиться лучше чем у большинства профессионалов отрасли. Я решил, что стоит протестировать эту гипотезу. Мне посчастливилось в то время, в 1994 году, иметь около $ 1 млн наличными. Я только что продал некоторые активы в своем бизнесе и решил попробовать управлять средствами сформировав концентрированный портфель акций компаний, бизнес которых я понимаю, в стиле Баффета. Вот так я начал заниматься стоимостным инвестированием.

Вопрос: Вы управляете Pabrai Funds с 1999 года. Тот еще должно быть был момент для открытия фонда стоимостных инвестиций!

На самом деле, 1999 год был очень интересным. Я думаю, это было прекрасное время, чтобы начать в качестве стоимостного инвестора, потому что рынок в 1999 и 2000 годах был разделен на части. Фактически, в день когда NASDAQ достиг своего пика, Беркшир достиг своего 52 недельного минимума. Так случилось, что много денег ушло в «пустые» акции типа доткомов, но появились эти деньги за счет продаж акций реальных обычных бизнесов. Много компаний реального сектора торговались очень дешево. На самом деле это было прекрасное время, чтобы войти в фондовый рынок, при условии, что вы не пьете тот же Kool Aid, что и все остальные. После завершения первого года деятельности Pabrai Funds, в июне 2000 года, мы заработали приблизительно 38% после вознаграждения за управление (прим – то есть это конечная доходность для инвестора фонда до личных налогов). Во второй год мы заработали около 35% после вознаграждения. Мы очень хорошо выступили в этом году, когда все крушилось и падало по этой причине.

Вопрос: Как вы считаете изменился ландшафт стоимостного инвестирования за последние 10 лет?

Изменилось не так много. Есть хорошие новости: сообщество увеличилось, появились такие вещи как бюллетень Уитни (Value Investor Insight), конференции и Columbia Value Investor Program. Очевидно, интерес сегодня вырос. Тем не менее, если посмотреть на всех людей, связанных с инвестициями в рынки акций по всему миру, то процент сосредоточенных на настоящих стоимостных инвестициях все еще очень, очень незначителен. Я думаю, что возможность заниматься стоимостным инвестирование, в общем то, почти такая же хорошая как 10, 20 или даже 30 лет назад.

Поиск инвестиционных идей

Вопрос: Где вы ищете идеи?

Когда я ищу идеи, то смотрю в таких местах, как список акций на 52 недельных минимумах, Value Line, а также акции с низкими мультипликаторами P/E и P/B, то есть с большим дисконтом к балансовой стоимости компании. Также теперь у меня есть волшебная формула Джоэля Гринблатта: ее я ежедневно смотрю. Я также подписался на Отчеты по Портфелям, публикуемые Outstanding Investor Digest, в которых дается список всех покупок основных стоимостных инвесторов каждые несколько недель. Я также смотрю отчеты 13F обычных подозреваемых, таких как Fairholme Fund, Марти Витман, Эйнхорн, и так далее. Вот так в целом я ищу идеи.

Вопрос: Каковы характеристики компаний, которые вас привлекают?

Обычно, я ищу отрасли которые меняются медленно, компании с каким-нибудь конкурентным преимуществом, а также компании с материальными активами. Я ищу компании, где меня могут подстраховать материальные активы. Еще я ищу компании, у которых есть определенная стоимость франшизы и внутренняя стоимость компании состоит больше из нематериальных активов, таких как бренд, и т.д. В общем то, я пытаюсь найти компании, которые я могу купить намного дешевле, чем они стоят. Я стараюсь делать только одну ставку на одну отрасль и обычно размещаю 10% активов фонда в каждой идее. Идеальный портфель будет состоять из 10 позиций в 10 различных отраслях купленных со скидкой реальной стоимости. А на чем именно я сосредотачиваюсь определяется тем, что есть в продаже.

Вопрос: После того, как вы нашли потенциальную инвестиционную идею, как вы определяете является ли она на самом деле хорошей?

После того как я определяю интересную компанию, я детально изучаю 10K и 10Q отчеты (прим – годовые и квартальные отчеты). Когда я впервые вижу бизнес, я несколько минут размышляю: Я его хорошо понимаю? Достаточно ли это простой бизнес, чтобы его понять? Если я не могу ясно представить, как работает бизнес и как он делает деньги, то я, как правило, останавливаюсь и перехожу к следующей идее. Фактически, я часто переходу к следующей идее, если я не могу ответить на этот вопрос правильно (прим – есть подозрение, что в оригинале опечатка и имеется в виду «быстро», а не «правильно», т.е. right away, а не right way). Первый вопрос, который вы должны спросить себя: «Это бизнес, который я могу понять?». В 2001 я инвестировал в компанию под названием Stewart Enterprises, которая занимается оказанием ритуальных услуг. Я могу понять, что это за бизнес. Вы хороните людей, кремируете их, вам за это платят, и т.д. Затем можно начать думать о понимании тонкостей, таких как бренд, и то, что люди думают о поставщиках похоронных услуг. Это не такой бизнес, в котором конкурент может открыться за один день, предложить более дешевые цены и просто отобрать бизнес. Кроме того, есть факт: редко кто стремиться попасть в похоронный бизнес. Это не привлекательный бизнес для 25-х и поэтому новых игроков на рынке появляется немного. И главное, все люди в конце концов умирают. Они могут жить дольше, но в конце концов умирают, так что всегда есть постоянный поток клиентов.

Вот о таком типа вещах я думаю, когда изучаю бизнес. Если паззл складывается, то можно дальше исследовать бизнес, чтобы понять какая у него стоимость: почему он торгуется по текущей цене и сколько стоит на самом деле и так далее, и так далее.

Вопрос: Вы часто говорили, что вы ищете долларовые банкноты, которые продаются гораздо дешевле, чем за доллар. Дальше вам нужно иметь силы оставаться терпеливыми и дождаться пока остальной мир поймет, что доллар стоит доллар. Нас, студентов MBA, на собеседованиях на летние стажировки и на постоянную работу часто спрашивают биржевые идеи. Первый вопрос, который нас спрашивают: «Какой катализатор у вашей идеи, что приведет к достижению цены настоящей стоимости?». Вы думаете о катализаторах, когда делаете инвестиции?

Я не сосредотачиваюсь на катализаторах. Я всегда чувствовал, что [внутренняя] стоимость и является собственно катализатором. В конечном итоге рынок ведет себя как весы и правильно взвесит акции. Я недавно купил акции европейской компании, которая торгуется примерно по цене в 1/3 от ликвидационной стоимости материальных активов. Я не вижу какого-либо реального катализатора в этом бизнесе. Я не могу сказать вам, когда и какое событие произойдет, что цена и стоимость сойдутся, но если что-то торгуется на уровне 1/3 от того, что это стоит на самом деле, я думаю, что если вы просто будете терпеливы в течение нескольких лет, то весьма вероятно, что вы заработаете и весьма маловероятно, что вы потеряете деньги.

Риски, временные горизонт и момент выхода из инвестиции

Вопрос: Что вы думаете, о риске снижения стоимости акций?

В Pabrai Funds, в прошлом я совершил несколько ошибок, и я уверен, что в будущем совершу еще несколько (прим – повторяет слова Баффета). Вы всегда должны защищаться от риска падения стоимости акций. Я думаю, что маржа безопасности — один из наиболее важных принципов о которых говорил Бен Грэхем. Всегда нужно задавать себе вопрос: «Какие у меня могут быть потери?».  Хотелось бы чувствовать себя комфортно имея некоторую защиту. В некоторых случаях, источник комфорта — ликвидационная стоимость или стоимость материальных активов за вычетом обязательств. В других случаях, это может быть что-то другое. Например, в такие компании, как Moody ‘s или American Express, на основе ликвидационной стоимости инвестировать нельзя. Если их бренды разрушаться, то вы, вероятно, потеряете деньги. Тем не менее, пока бренд продолжает расти в цене, вы можете заработать много денег. На маржу безопасности можно смотреть с точки зрения материальных активов, как это делал Бен Грэхем, или вы можете оценить ее с точки зрения более нематериальных активов, которые могут быть очень ценными.

Вопрос: Как стоимостной инвестор, вы упоминали, что инвестируете с горизонтом от 3 до 5лет. Уолл-стрит, очевидно, имеет гораздо более короткий горизонт. Как вы контролируете свой темперамент, чтобы удерживать ценную бумаги все то время, которое требуется для того, чтобы ее стоимость реализовалось?

Мне очень повезло с инвесторами в Pabrai Funds.  В пять фондов Pabrai Funds около 400 семей инвестировало более чем $550 млн и, в обычный день, никто из них мне не докучает. Я провожу ежегодное собрание акционеров и многие мои инвесторы на него приходят. Это замечательная группа инвесторов. Даже в последнее время, со всей этой рыночной суматохой, мне пришло не так много электронных писем или звонков. Мне нравиться быть партнером с людьми такого типа. Так что, я не чувствую особого давления со стороны моей базы инвесторов.

Во-вторых, я обычно не обсуждаю открытые позиции в портфеле. Это позволяет сдерживать много шума. В-третьих, я думаю, что темперамент или терпение зависят от врожденных качеств или от того учимся мы или нет у Бена Грэхема, Уоррена Баффета, и т.д. Вы знаете, Уоррен Баффет много раз говорил, что человек либо понимает стоимостное инвестирование в течение пяти минут или он не поймет его и за пять лет. Таким образом, есть что-то в нашем человеческом мозге, что, для некоторых из нас все меняет и терпение – часть этого. Остальные могут полностью понять концепцию, но из-за темперамента у них просто не хватит терпения.

Вопрос: Когда вы задумываетесь о выходе из инвестиции?

Как правило, я стараюсь покупать вещи за пятьдесят центов или меньше (прим – которые стоят доллар или 100 центов), и я начинаю думать о продаже, когда они стоят девяносто центов или больше. Когда вещи стоят выше девяноста процентов внутренней стоимости, они становятся кандидатами на продажу. Конечно в решениях я учитываю такие вещи, как: долгосрочная прибыль или нет (прим – в США налог на долгосрочную прибыль ниже) и какие есть другие возможности для вложений. Когда вещь стоит сто процентов внутренней стоимости, я очень стараюсь найти замену или рассматриваю выход в наличные деньги.

Вопрос: В прошлом, какие признаки заставляли Вас понять, что вы совершили ошибку?

Всегда нужно задавать себе вопрос: «Сколько этот бизнес стоит?» и «Какая внутренняя стоимость у бизнеса?». Случиться могут несколько вещей. Во-первых, вы могли сделать ошибку при оценке стоимости бизнеса и позже поняли, что он столько не стоит. В этом случае, нужно смотреть на текущую цену акции. Я использую следующий алгоритм: смотрю выше ли стоимость бизнеса, чем рыночная цена. Если ответ да, то нет никаких сомнений в том, что акции должны быть проданы. С другой стороны, даже если я допустил ошибку, но текущая стоимость бизнеса по-прежнему выше текущей цены акций, то я буду ждать, как правило, два или три года с момента покупки, прежде чем начну думать о продаже. Я дам рынку некоторое время на попытку закрытия этого пробела.

О коротких позициях

Вопрос: Несколько менеджеров хедж-фондов со стоимостной ориентацией выступали в нашем классе в этом году и говорили о преимуществе того, что они могут занимать как длинные, так и короткие позиции. Я знаю, что у вас другое мнения по поводу коротких позиций.

Я думаю, что Чарли Мангер на ежегодном собрании Berkshire Hathaway в этом году очень хорошо сказал об этом: что они заработали большую часть своих денег заняв длинные позиции всего в нескольких великолепных бизнесах. Баффет пробовал использовать различные деривативы и парные сделки (прим – когда занимают одновременно длинную и короткую позицию в инструментах с высокой корреляцией, например, лонг НЛМК и, одновременно, шорт Северстали) и короткие продажи и т.д., но очевидно, что большую часть своих денег он заработал на длинных позициях в великолепных бизнесах. Я думаю, что математика коротких продаж очень плоха.

Прежде всего, обычно на очень длительных промежутках времени, рынки растут. Поэтому изначально при коротких продажах ветер дует вам в лицо. Это первая проблема.

Вторая проблема заключается в том, что максимум, которого можно достичь, продав в короткую, если акция движется к нулю, – это удвоиться. Максимум того, что вы можете потерять — бесконечность, потому что акция может расти сколько угодно высоко вверх, а вниз может дойти только до нуля, поэтому у вас нет симметричного отношения вознаграждения и риска. Максимально вы можете удвоить инвестиции или потерять все. С учетом шансов — это плохая ставка.

В-третьих, мне кажется, гораздо проще психологически занимать длинные позиции. Если вы совершили короткую продажу, то должны либо поставить стоп-лосс или постоянно быть приклеенным к монитору во время работы рынка. Я не считаю, что это продуктивный способ прожить свою жизнь. Когда открываются рынки у обычно пускаю слюни на подушку у себя на Западном побережье. Так что, для меня это определенно не подходит, так как обычно я не смотрю что происходит на рынке первые несколько часов торгового дня.

Ментальные модели Чарли Мангера и суть стоимостных инвестиций

Вопрос: Я знаю, что вы большой поклонник подхода ментальных моделей Мангера. Как вы применяете этот мыслительный процесс в инвестировании?

Я считаю, что подход с ментальными моделями Мангера является очень мощным. Прежде всего, он о житейской мудрости. Он призывает людей читать и узнавать о вещах, которые находятся за пределами темы стоимостного инвестирования или кажется не имеют к нему отношения, но я думаю, что очень полезно знать, как устроен мир. Чтение книг по науке, экономике и другим дисциплинам и базовое их понимание полезно для процесса инвестирования. Инвестирование в целом является одной из самых широких дисциплин, которыми можно заниматься, потому что любая акция зависит от множества различных переменных. Многие из этих переменных касаются предметов, которые находятся за рамками инвестирования и финансов. Так что это очень полезно иметь широкий набор моделей и инструментов для применения. Я думаю, что очень полезно стать человеком большой мирской мудрости.

Вопрос: Вы частый спикер на многих мероприятиях, таких как Конгресс Стоимостного Инвестирования, где многие инвесторы рассказывают о своих любимых идеях. Какие самые большие ошибки по Вашему делают инвесторы, особенно молодые?

Много раз, я видел идеи других инвесторов в которых не соблюдался принцип маржи безопасности. Я считаю, что маржа безопасности – самая слабая часть большинства идей.  Идея Бена Грэхема о марже безопасности очень важна и заключается очевидно в том, что чем она (прим — маржа безопасности) выше, тем меньше риск. Второй принцип заключается в том, что чем она выше, тем больше доходность. Если вы покупаете что-то, что стоит доллар за 70 центов, у вас не только не очень высокая защита от потерь, но и нет большого потенциала прибыли . При любом раскладе вы в проигравших. Большую часть времени, я вижу людей продвигающих идеи о покупке доллара за 65 — 75 центов, и я считаю, что эти идеи, как правило, проигрывают на двух фронтах: им не хватает маржи безопасности и потенциальная прибыль не достаточна.

Вопрос: Нам повезло выслушать Вас на семинаре по стоимостным инвестициям профессора Гринвалда, где вы использовали аналогии с заполненными дымом кинозалами и водопадами. Можете рассказать про эту концепцию?

Я недавно обсуждал эту концепцию с группой стоимостных инвесторов, и все они сказали, что они никогда не слышали, чтобы Баффет использовал эту аналогию, но я могу поклясться, что я слышал ее от Баффета. И сейчас я продолжаю считать, что я услышал ее от Уоррена Баффета.

Базовый принцип таков: допустим, вы идете в кино и платите $ 10 за билет. Каждое место занято – зал полон. Внезапно на середине фильма начинает работать пожарная тревога и дым начинает заполнять зал, люди бегут к выходу. Но у этого кинотеатра есть особое правило и оно гласит: уйти можно только если вы найдете кого-то снаружи, кто возьмет ваш билет и займет место. Вы должны провести сделку, где другой человек заплатит вам за билет. Вопрос — по какой цене можно продать $10 билет теперь, когда появился дым и работает пожарная тревога, и ответ на него – за копейки или бесплатно или можете даже придется доплатить, чтобы его у вас забрали. Этот кинозал называется Нью-Йоркской фондовой биржей, так как на фондовой бирже каждая акция любого бизнеса принадлежит кому-то в каждый момент времени. Когда с компанией происходит разочаровывающее событие и, в результате, люди не хотят владеть акцией – это такая же ситуация, как с дымом в кинозале и людьми, желающими из него выйти. Человек, которому вы хотите продать акции, так же как и человек, который хочет войти в зал, имеет доступ к той же самой информации, что и вы. Он также знает, что есть дым. Поэтому, чтобы заинтересовать его в покупке теперь, когда появился дым, потребуется хорошая скидка. Когда вы входите в такие задымленные кинозалы, и обнаруживаете, что о дыме действительно нечего было беспокоиться, или, что все уже потушили, то есть шанс, что вы сделали отличные инвестиции.

Дальше, когда появляется дым в кинозалах, то происходит мощный обвал котировок акций. Если вы посмотрите на график, то он будет выглядеть как водопад. Это означает, что появление дыма, скорее всего, приведет к водопаду. Будучи стоимостным инвестором, вы не захотите входить в каждый задымленный зал. Вы должны тщательно проанализировать эти залы, чтобы постараться найти тот, где дым не настоящий, или пожарная тревога не настоящая и сработала без причины, а затем купить билеты по очень льготным ценам, спокойно усесться и досмотреть оставшуюся часть фильма.

Я думаю это хороший способ, чтобы описать концепцию. Одним из примеров, которые я приводил в Columbia — Wellcare (NYSE:WCG). Я обычно не говорю об акциях, которыми владею, но я почувствовал, что Wellcare – великолепный учебный пример. Я не смог найти лучшего примера даже в истории акций. Я также считаю, что люди смогут больше узнать о технике Бена Грэхема, если рассказать о текущих событиях, с которыми у них есть более хорошее знакомство. Так вот о событии, которое до сих пор разыгрывается; в зале еще осталось немного дыма.

Ситуация с Wellcare следующая: есть компания, которая торговалась более чем по $120 за акцию, когда 200 федеральных агентов появились на их пороге, без предупреждения, с ордерами на обыск. Акция уполовинилась и когда торговля продолжилась никаких новых данных не появилось. Очевидно, это зал, в котором зазвенела пожарная тревога и который наполнился всеми видами дыма. Люди пришли посмотреть кино о быстрорастущей с мощным моментом акции (прим – под momentum stocks обычно понимают акции, которые имеют мощный тренд на рост или падение. А, как известно, trend is your friend until it comes to an end), пришли, чтобы увидеть определенный вид фильма. Когда нарисовались федеральные агенты стало ясно, что это не тот фильм, которой они хотят. Они не хотят торчать в зале во всем этом дыме, а хотят уйти. Чтобы уйти, им нужно продать свои билеты кому-то еще и окончательная цена по которой они обменивали свои билеты на Wellcare была $20 за акцию. Это составляло 50% от размера денежных средств на балансе. Забудьте о бизнесе, о том сколько он зарабатывает и обо всем остальном; люди даже не были готовы платить за материальные активы бизнеса в тот момент — даже за ликвидные активы. Вот вам поразительный реальный пример логики, в соответствии с которой люди аж выпрыгивали во окно во время давки на выходе.

Важность оценки менеджемента

Вопрос: Насколько для Вас важна оценка менеджмента?

Жокеи очень важны. Это зависит от ситуации. Я считаю, что идеальная ситуация: бизнес, очень хороший бизнес, который будет хорошо расти и не требуют большого капитала. Лучший пример чего-то в этом роде является Moody ‘s – великолепный бизнес, хорошо растет, и купить можно по очень дешевой цене — значительно ниже его стоимости и управляется он эффектным менеджером. Эта утопия, и это то, что всегда хочется найти и купить.

В реальном мире, как правило, так складно не бывает. Возможно, вам найдёте ситуации, где нужно фокусироваться на материальных активах, а не на менеджменте и т.д, как делал Бен Грэхем. У меня было несколько очень успешных инвестиций в компании, где ставка была основана на твердой ликвидационной стоимости бизнеса и где я не тратил много времени на оценку качества менеджмента, кроме того, что убедился, что они компетентны.

Есть и другие компании, где, из-за характера бизнеса, качество менеджмента критичнее. Я недавно изучал акции, которые Pabrai Funds держал дольше всего. Есть некоторые акции, которыми я владею сегодня уже в течение 5 или 6 лет. Я посмотрел на эти акции, и спросил себя, что в этих компаниях удерживало меня так долго. Во многих случаях они выросли в два, три, или даже четыре раза, с момента покупки, и я до сих пор считаю, что они недооценены, и по-прежнему держу их. Причина заключается, везде, в качестве менеджмента.

Когда я оценил этот фактор исторически, то я научился ценить этот фактор, хотя исторически я не много внимания тратил на изучение жокеев. Но я узнал, иногда очень болезненно, что жокеи гораздо важнее, чем я считал. Теперь я намного больше думаю о жокеях. Мне не всегда получалось найти хороших жокеев наряду с хорошими и недооценёнными компаниями, но я научился ценить важность жокеев.

Еще одна деталь, которую я хотел бы отметить: если вы взгляните на трех классических стоимостных управляющих: Longleaf Partners, Third Avenue и Fairholme, то заметите, что хотя все три являются стоимостными управляющими, у всех очень разные стили. Марти Витман из Third Avenue очень внимательно относиться к материальным активам, и он не очень внимательно к таким вещам, как ценность франшизы, или конкурентные преимущества или даже менеджмент. Материальные активы беспокоят его больше всего. Если вы посмотрите на кого-то вроде Longleaf, они внимательно относятся к франшизам. Они сосредоточены на устойчивости конкурентных преимуществ, силе франшизы и т.д. Однажды, они упоминали, что решили, что у боттлеров колы отличный бизнес, и они составили список всех боттлеров колы по всему миру и попытались найти тех из них в которые можно инвестировать по приличным ценам. В общем, они сосредоточены на бизнесе и оценке бизнеса, но не очень сильно на менеджменте. Их внимание сосредоточено больше на конкурентных преимуществах и стоимости франшизы, что вы увидите, если вы посмотрите на портфель Longleaf. Затем, если вы посмотрите на кого-то вроде Fairholme, они фокусируются на жокеях. Большая часть их портфеля вкладывается в людей, которые являются отличными жокеями. Они имеют большие позиции в Leucadia, Berkshire Hathaway, и Canadian Natural Resources. Когда вы попытаетесь понять почему они купили эти акции, то поймете, что все дело в жокеях. Когда я смотрю на Pabrai Funds, мне кажется у меня смесь трех подходов, потому что я сделал много инвестиций типа Third Avenue – на основе чистой стоимости материальных активов. Я также инвестировал в идеи, где все зависело от стоимости франшизы, конкурентных преимуществ, брендов и так далее – как Longleaf. Кроме того, я сделал несколько ставок на жокеев, как Fairholme. Я бы сказал, что за последние 12 месяцев, я научился ценить и тратить больше времени анализируя жокеев и стал считать этот фактор более весомым.

Совет Мохниша Пабрая тем, кто хочет заниматься инвестициями

Вопрос: Какой совет вы бы дали студентам MBA, которые стремятся к карьере в инвестировании?

Я думаю, что самое лучшее и что нужно сделать – создать собственный небольшой портфель и начать делать реальные инвестиционные ставки. Не запускать эти виртуальные портфели, а взять реальные деньги, которые у вас есть, и вложить их, также, как если бы вы управляли портфелем в $ 5 миллионов. Безжалостно сделайте это, потому что так вы узнаете, когда совершаете ошибки, которые на самом деле стоят вам денег. С моей точки зрения, это лучший способ учиться.

Еще поучиться в Columbia — отличная идея! Если вы уже в Columbia, последуйте совету Баффета и попытайтесь найти компанию, которая управляется людьми, которыми вы восхищаетесь и которые имеют принципы в которые вы верите, и попытайтесь убедить их в том, чтобы они взяли вас на борт и не фокусируйтесь на компенсации.

Благодарю вас, г-н Пабрай.

Интервью: Мохниш Пабрай - об орлах и решках by

16
Отправить ответ

avatar
7 Comment threads
9 Thread replies
1 Followers
 
Most reacted comment
Hottest comment thread
6 Comment authors
ВладиславЛадимирАлександрВсе тот же ОлегАнатолий Recent comment authors
  Subscribe  
новые старые популярные
Сообщать о
Александр
Гость
Александр

Спасибо за перевод. Сперва показалось, что он слишком рьяно подражает Беркширу, но чтобы удерживать позиции в 2008 и инвестировать в компании ритуальных услуг действительно нужны выдержка и нестандартный подход к выбору идей

Все тот же Олег
Гость
Все тот же Олег

Большое спасибо за перевод.
Не могли бы поделиться мнением, как оценивать менеджмент? Насколько я знаю конкретных методов не существует
Спасибо

Анатолий
Гость
Анатолий

Спасибо, очень интересно.

Анатолий
Гость
Анатолий

Близка мне его позиция по 10% в бумагу и 10 бумаг в портфель, вот только не всегда получается. Так же покупать за полцены — кто же не любит? Ну и против шорта, я с ним в этом солидарен. Интересно какой бы он собрал портфель на нашем рынке?

Все тот же Олег
Гость
Все тот же Олег

По поводу книги анализ ценных бумаг.
Книга просто адская, неужели в инвестдомах реально составляют аналитику с учётом всего этого???
Кто нибудь делает вообще всякие корректировки отчёта, чтобы хотя бы приступить к его анализу???
Это же вообще мрак какой то. Книга для того чтобы понять какой ты днище.

Все тот же Олег
Гость
Все тот же Олег

В книге разумный инвестор всегда о перегретости рынка говорили о высоком P/E
В книге анализ ценных бумаг говорят что этот коэффициент может быть высоким, что говорит о высоких ожиданиях инвесторов и временном (а может и нет ) снижении прибыли
Видно все очень индивидуально и инвестиции это искусство

Все тот же Олег
Гость
Все тот же Олег

Хотел бы уточнить один момент. Запас надёжности определяется через силу доходности — это обратная величина коэффициента P/E и умноженная на 100%. В книге сравнивается это значение с доходностью по Облигациям и делается вывод о том, что чем больше эта разница, тем лучше ( тоесть чем дешевле компания тем лучше для покупки)
Суть в том, что мы таким образом уменьшаем вероятность убытков. Тоесть если рынок будет падать, то на нашем активе это скажется не так заметно.
Это правильное рассуждение?
Зачем вообще вводить запас надёжности, если можно просто дать рекомендацию покупать дешёвые по коэффициенту P/E акции?

Сургут сейчас с коэффициентом около 2 торгуется. Исходя из таких соображений, можно набрать позицию по нему. А почему бы нет? запас надёжности большой)

Александр
Гость
Александр

Все-таки если есть существенный долг, то EV/EBITDA или EV/EBIT выглядят предпочтительнее несмотря на всю их критику

Ладимир
Гость

Увы, с Сургутом не так просто. Там большой запас по материальным активам(большая кубышка), но мажоритарный акционер не действует в интересах инвесторов. А низкий P/E это следтсвие одноразовой прибыли из-за переоценки долларового баланса. За 16-ый год прибыль будет гораздо-гораздо меньше.

Ладимир
Гость

Спасибо, было очень интересно прочесть. Порекомендовал своим читателям.
Так-же почитаю «The Dhando Investor» 🙂

P.S:
Не уверен как можно написать в личку, да и это мелочь. Текст полагаю ориентирован на людей не владеющих свободно английским, но тем не менее здесь достаточно английского чтобы они не смогли понять некоторые фразы, типа » trend is your friend until it comes to an end». Я обычно ставлю asterisk, и перевожу внизу. Но я пользуюсь всего-лишь контактом, а вы можете сделать перевод через всплывающее окно от mouseover, или что-то в этом роде.
Еще раз спасибо за просвещение. 🙂